7月16日至8月15日一个月内，人民币汇率走势出现了两大新现象。其一是人民币对美元汇率的升值趋势突然放缓，甚至出现反向波动；其二是人民币对欧元汇率从贬值趋势转为升值趋势，且进入8月以来升值幅度明显放大。两种现象叠加的后果，是人民币有效汇率依然处于比较稳定的升值趋势中。
虽然中欧贸易的规模已经超越了中美贸易，但人民币对美元汇率依然被视为最重要的双边汇率。人民币对美元汇率近期内不升反降，在一定意义上实现了人民币对美元汇率的双向波动，这是自2005年7月人民币汇改以来发生的全新现象，值得我们重视和分析。
二、人民币对美元汇率的升值速度为何放缓
我们认为，导致人民币对美元汇率升值幅度放缓的主要因素包括：
首先，出口和贸易顺差的实际增速下降减缓了人民币升值压力。受次贷危机导致的外需下降、人民币升值、出口退税率下降、劳动力和资金成本上升、能源和初级产品价格飙升、环保节能标准提高等六种因素的综合作用，2008年上半年中国出口和贸易顺差的实际增速显著下降。出口的实际增速从去年的24%下降到今年上半年的13%。今年上半年的贸易顺差同比下降11.8%，净减少132亿美元。国际收支失衡的改善减缓了人民币升值压力。
其次，投资与净出口实际增速的下滑拖累了中国GDP的增长，而CPI与PPI的倒挂可能压缩中国企业的利润，以上两方面因素从基本面上缓解了人民币的升值压力。受不断上升的通胀率影响，2008年第1季度和第2季度城镇固定资产投资的实际增长率分别为15.8%和14.7%，显著低于2007年全年的21.5%。2008年第1季度和第2季度的贸易顺差分别同比下降了10.6%和13.3%，相比之下2007年全年贸易顺差同比增长了47.7%！尽管居民实际消费稳中有升，投资和净出口增速下降仍然拖累了经济增长，2008年第1季度和第2季度的GDP分别增长了10.6%和10.1%，显著低于2007年全年的11.9%。此外，从2008年第2季度起，PPI涨幅开始超过CPI，且差距不断拉大。如果PPI的上涨不能及时传递至CPI，这就意味着制造业企业的利润将受到积压。经济基本面的恶化既是最近几个月以来A股市场大幅下跌的根源之一，也是人民币对美元升值速度放缓的重要原因之一。
再次，资本管制力度的加强遏制了短期国际资本的流入。自2008年6月以来，中国政府明显加强了对国际收支的监测和管理，特别是严加防范通过贸易、FDI和非居民人民币存款等渠道的热钱流入。6月18日起，外管局出台了“报送非居民人民币账户数据”的有关规定，加强了对非居民八类人民币账户的统计与监测。7月14日起，外管局、商务部和海关总署开始对出口收汇结汇实施联网核查管理。同日起，外管局也加强了对出口预收货款与进口延期付款的管理与监测。7月18日起，发改委发布了《进一步加强和规范外商投资项目管理的通知》，严防外汇资金通过FDI渠道的异常流入。众多加强资本账户管理措施在六、七月份的密集出台，加大了短期国际资本进出中国套利的成本，从而在一定程度上遏制了短期国际资本的继续流入。从6月份起，外汇储备月度增加额连续两个月低于贸易顺差与FDI之和，这说明短期国际资本的流入明显减缓。
第四，从2007年8月起，中央银行在上调人民币法定存款准备金时，要求全国性商业银行以美元缴纳新增的法定存款准备金。这种要求商业银行以美元缴纳人民币法定存款准备金的政策造成更多的外汇资金停留在商业银行系统内，降低了中央银行外汇储备的增长速度。例如，2008年6月中国外汇储备增长仅为119亿美元。但由于央行在6月份将法定存款准备金率上调了1个百分点，如果考虑到商业银行以美元缴纳人民币法定存款准备金因素，则2008年6月中国外汇资金的整体流入仍将达到550亿美元以上。
最后，尽管我们不能确认，但从理论上而言也不能排除另一种可能性，即央行在宏观调控思路可能转变的前提下，加大了对外汇市场的干预力度，即在市场上买入更多的美元(出售更多的人民币)，导致美元对人民币汇率上升，从而人为制造了人民币对美元汇率双向波动的现象。由于宏观调控重点从防止通货膨胀转变为防止经济下滑，通过人民币升值来抑制通货膨胀的操作手法，可能让位于通过维持人民币汇率稳定(甚至人为制造人民币适度贬值)来保障经济增长的现实策略。
三、人民币升值对出口、就业和增长影响有限
目前国内反对人民币进一步升值的主要观点是，人民币升值已经严重影响了中国的出口行业，中国贸易顺差的下降将拖累整体经济增长。由于出口行业以劳动密集型行业居多，出口下滑可能导致中国
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