华斯股份 裘皮制品行业的领头羊

　　裘皮制品行业领头羊，一体化效应显著

　　华斯股份主要从事裘皮服装、裘皮饰品、裘皮面料、裘皮皮张的生产与销售，是我国裘皮行业生产规模最大的龙头企业。主营业务范围包括了从农产品初步处理到裘皮服饰销售的完整业务流程。公司在多年的业务实践中针对不同环节建立相适应的管理制度和架构，实现了整个产业链的有效协同运作。公司销售已形成一定网络，市场覆盖欧、美、俄、日、香港等二十多个国家与地区，成为众多国际品牌在中国的最大供应商之一。公司采取灵活的销售策略，业务包括了OEM、ODM和OBM三种模式，2009年高毛利的OBM模式销售收入占其销售收入总额比例提升到近40%。

　　高档皮革市场需求增长迅速，公司高成长性仍可持续

　　2005年至2009年，世界裘皮服饰及原料出口总额年复合增长率达6.88%。中国的毛皮及制品进口额在2002年至2008年期间，年复合增长率达到18.09%。中国皮革协会估计未来几年仍将以年均20%的速度增长。2007-2009年，公司的营业收入复合增长率为17.89%;归属于本公司股东的净利润复合增长率达到192.25%;毛利率从10.95%提升到19.33%，未来仍将收益于裘皮需求的快速增长。

　　原皮采购能力强大，创立自主品牌

　　国内采购以“公司-基地-农户”模式保证了公司的原皮稳定供应，而且通过公司所处地全国最大的裘皮交易市场进行调节和补充。公司制定了行业广泛认可的裘皮原料分级标准，并拥有强大的专业采购团队。自主设计品牌“怡嘉琦”已经成功打入俄罗斯及周边市场、且取得良好销售成绩，证明了公司的品牌经营能力以及良好的销售能力。

　　建议询价区间

　　预计华斯未来三年业绩增长主要来自产能瓶颈的突破、自有品牌成长等因素。

　　预测公司2010-2012年摊薄后EPS分别为0.48元、0.63元和0.87元，对比A股部分相似企业的估值水平，我们认为市场合理价值区间为2010年37-42倍PE，即二级市场的合理价格为17.76～20.16元，建议一级市场询价区间为15.98-18.14元。