今年纺织服装表现弱于申万A指，截至11月9日板块相对收益为-10.2%，其中纺织制造相对收益-2.5%，服装家纺相对收益-16.2%。1-10月纺织服装出口额同比增长2%略好于上半年，但由于外需持续疲软，预计出口短期难以复苏;内销也较为低迷，企业普遍提价乏力，多通过打折促销推动量增。
预计下半年销售环比上半年有所改善，渠道库存压力有望逐步缓解，但由于提价依然受阻、外延扩张放缓，行业难以出现明显反转，拐点仍需等待。
截至2012年11月9日，纺织服装板块相对申万A指收益为-10.2%，下半年跌幅较大。纺织制造板块绝对收益-6.4%，相对收益-2.5%;服装家纺板块绝对收益-20.2%，相对收益-16.2%，在申万分级行业中排名末位。横向比较，今年纺织服装表现弱于申万A指，处于所有一级行业的下游。
纺织制造板块相对估值处于均值偏下：2012年相对估值为0.47倍，绝对估值为6.87倍;2013年相对估值为0.47倍，绝对估值为5.47倍。服装家纺板块相对估值处于均值附近：2012年相对估值为0.9倍，绝对估值为13.31倍;2013年相对估值为0.94倍，绝对估值为10.95倍。
2012年外需持续低迷，预计行业短期难现拐点，1-10月纺织服装出口额累计同比增长2%。2012年1-10月，纺织品出口同比增长1%，下半年来逐月改善，但第三季度同比仍下降0.2%;2012年1-10月，服装出口同比增长2.6%，增速略好于纺织品但整体仍偏弱。
2012年1-10月纺织服装行业社会消费品零售总额增速为17.9%。2012年服装零售终端销售较为低迷，增速较去年同期均有所放缓。2012年1-10月限额以上零售企业纺织服装增速为17.9%，略好于上半年16.9%的增速。
2000年以来，我国品牌服装企业多借助加盟模式快速崛起，但渠道层级过多、门店数量上升过快导致渠道掌控力削弱、资产周转速度下降，为维持合理回报率，企业依靠不断提价提升净利润率来弥补。近年来比价透明化、平价产品可达性加强使得网购迅速崛起，同时伴随2011年起宏观经济较差，居民可支配收入增速放缓，消费者服装购买趋于谨慎，对于行业延续的提价策略导致服装价格高企越来越不买单，寻求高性价比商品成为明智之选，导致了今年服装行业的寒冬。
国内以加盟为主的销售模式导致供应链过长。店铺数量上升导致企业管控力逐步下降，资产周转速度下降，在扩大市场占有率阶段，不得不依靠提价提升净利润率来弥补。
近年来企业的渠道运营成本不断提升。尤其是一、二线城市的店铺租金逐步上扬，同时工人工资水平也在大幅提升，2011年城镇批发零售工人工资由2010年的1783元上升至2595元，同比上升48%。
加盟商利润空间逐年下降，粗放扩张战略面临阻力。一方面，面对运营费用高企，企业终端盈利空间受到挤压，只能通过产品提价将成本压力转嫁给消费者。另一方面，经济形势下行背景下，消费者可支配收入增速放缓导致服装购买力趋于下降，终端需求低迷逼迫企业不断加大打折促销力度以推动销售，行业整体陷入了提价受阻的境地。
投资者需要警惕过快渠道扩张带来的财务报表恶化，具体表现为应收账款上升、预付账款上升、经营性现金流恶化，直营和加盟的库存在累积，公司不得不通过打折促销处理过季存货，致使毛利率下降，再加上费用率提升，共同导致净利润率下降。
我们认为，归根到底核心问题出在行业发展初期以跑马圈地式的规模扩张为主，导致渠道层级过多、管控过于松散，未来随着竞争加剧渠道扁平化转型是行业发展的主旋律。
收入与净利润增速持续放缓。重点公司Q3单季收入同增3%，净利润同比下降17%;前三季度收入同增6%，净利润同比下降13%。其中，纺织制造企业收入同比下降2%，净利润同比下降57%;服装家纺企业收入同增8%，净利润同增4%。终端疲软，企业财报较中报出现恶化。公司加大加盟商授信支持导致应收账款上升，过季库存增加导致存货上升，企业经营性现金流出现不同程度的恶化。预计短期内财报修复压力较大，盈利质量好转仍需等待。{page_break}
服装家纺行业：(1)目前终端消费回暖趋势并未确立，子行业2013春夏订货会增速多低于预期，我们判断明年上半年行业整体增速将持续放缓。(2)同时为消化2012年春夏产生的大量库存，打折促销增多下预计明年上半年毛利率的压力较大。(3)期间费用方面，明年开支预算趋于谨慎，但由于多数公司2012年仍处于扩张的进程中，随着刚性费用摊销增加预计期间费用总额仍会继续上升，若收入增速放缓，费用率仍难得到有效控制。
综合多方因素，我们判断：明上半年企业净利润增速恐将持续放缓，行业景气度难改善。目前品牌服装对应2012年平均估值19倍左右;其中，户外、日化行业估值较高，约为32倍;男装平均估值在15倍左右;家纺估值在18倍左右;休闲服估值在18倍左右。
虽然行业拐点仍需等待，但去年四季度行业整体销售放缓，预计今年四季度基数效应逐步体现。经过近半年的板块深度调整，目前较低的行业估值已经较为充分地反映了对于明年的谨慎预期，行业安全边际逐步加强。
纺织服装：择时布局成长性良好股 荐8股
年初至今纺织服装板块跌幅30.3%。终端消费低迷背景下，市场对企业库存较高和未来产品提价能力受限的担忧是板块走势弱于大盘的主要原因。
纺织服装板块内公司前三季度业绩分化明显，男装较稳健，家纺逐季改善，休闲服饰仍面临较大压力。在前三季度终端消费放缓的背景下，品牌服饰前三季度业绩分化明显，具备较高成长性和优秀管理能力的公司表现较好。品牌男装和男鞋表现相对稳健(前三季度收入增速分别为29.3%、16.3%和14.7%，净利润增速分别为32.5%、42.2%和25.1%)，品牌家纺收入逐季回升(前三季度分别为6%、12.9%、21.3%)，休闲服饰仍面临较大竞争压力。
10月服装销售额增速14.21%，低基数和春节滞后共同作用下终端销售增速回升趋势持续有望。2012年前三季度全国百家重点大型零售企业服装零售额累计增速11.2%，较2011年同期低10.8个百分点，零售量同比增长1.7%，较2011年同期低5.06个百分点。在2011年同期基数较低和打折促销共同作用下，10月份服装零售额同比增14.21%，为今年以来首个单月同比增速超过去年的月份，其中，服装零售量增2.38%。由于2011年四季度基数较低，同时2013年春节滞后有助于拉长秋冬装销售期，2012年四季度和2013年一季度终端销售增速回升趋势有望持续。行业性投资时点可能为2013年中期，优选高成长和经营管理能力优秀个股。
目前A股重点品牌服饰企业对应2013年平均PE12.86倍低于H股14.68倍的平均PE。估值提升依赖终端销售回暖和企业库存数据好转。由于2011年四季度基数较低，同时2013年春节滞后有助于拉长秋冬装销售期，2012年四季度和2013年一季度终端销售增速回升趋势有望持续。考虑到企业业绩相对行业景气度的滞后性，行业性投资机会可能出现在2013年中期。
建议择时布局成长性良好的探路者、朗姿股份、卡奴迪路、搜于特和经营管理能力相对优秀的七匹狼、奥康国际、九牧王和富安娜。
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