中国目前开始进入这个阶段，投资中枢的下滑还是非常明显的，02年到12年这10年，我们的投资增速平均是25%，今年只有10%左右，未来相当长一段时间，投资增速能维持10%就已经非常不容易了，考虑到7%的GDP增速，如果投资增速还能维持10%的话，投资占GDP的比例仍然较高。
敦和资管首席经济学家徐小庆表示，短期而言，他对目前债券市场的持续上涨偏谨慎。他认为，风险在于市场对经济悲观预期的修正。当然如果收益率能够有明显的回升，又会是一个比较好的买入机会。而从长期来看，中国债券正处于大牛市周期中，但同时面临着老龄化和高杠杆等问题。
徐小庆曾是中金公司的明星分析师，连续多年获选“新财富”最佳债券分析师，现为敦和投资有限公司宏观策略总监。本次演讲具体内容如下：
先说一个长期的看法，中国债券处于大牛市周期中，这个观点没有变化。我对中国经济，可以用六个字概括两个基本特征，一个老龄化，一个高杠杆。凡是具备这两个特征的经济体的利率中枢都是下降的。
我们先看老龄化问题。70年代的日本，90年代的韩国，包括现在的欧洲，其实都出现类似的状况。从抚养比(没有劳动能力的人口和有劳动力人口的比值)的拐点来看，中国实际上从2010年开始步入老龄化的。
一种观点认为老龄化会导致储蓄率下降，储蓄率代表资金的供给，供给减少意味着利率会上升。老龄化的初期确实如此，中国储蓄率大概也是从10年开始往下走。所以11-13年虽然经济增速在不断下滑，但是利率确实是上升的，大家会习惯从利率市场化的角度去解释，其实本质上就是储蓄率下降的结果。贸易顺差从09年开始中枢出现下移也是储蓄率下降的另一种表现。这段时间资金供给相对减少，而资金需求依然旺盛。
另一种观点认为老龄化会导致投资率下降，投资率代表资金的需求，需求减少意味着利率会下降。这实际是老龄化后期发生的事情，即投资率最终下降的速度会快于储蓄率下降的速度。因为投资最终的目的是需要人来消费，那么人口减少，自然对投资的需求就会减少，典型的如对房地产的需求。
另外经济增长的要素分配中，最大的两块----资本的分配和劳动力的分配，哪一个要素相对比较稀缺，哪一个的回报率就高。二战以后人口迅速增长，而资本相对比较匮乏，那个时候是资本回报率高，投资需求自然就很强。但是现在全球资本都是泛滥的，而劳动力变得越来越稀缺，投资的回报率自然就越来越低，投资需求也就不断下滑。
来源：
