截至目前，今年的债券市场变化以4月份为分界线，之前货币金融局面处于“宽货币+宽信用”组合模式，其后步入到“宽货币+紧信用”模式，之前债券市场震荡反复，之后以4月份中旬为折点，利率呈现持续回落态势。
而且在现实中，我们也看到了，1年期的金融债券品种已经跌破了2.25%，难道您真的认为只有10年期的品种是资产，而1年期的品种不是资产吗?
这一看法实际上内涵了两重含义：
第一，在财政政策发力的条件下，经济增长可能不会下坠。但是即便再乐观的预期，也很少有人认为财政政策发力会将经济拉动而起。
第二，货币政策不再会宽松，则意味着公开市场中的2.25%操作利率不会下行，那么稍长期限的利率则被封堵了下降的空间。
应该说，当前市场的谨慎看法多依据于上述判断。
一、宽财政的目标并不是看空债券的理由
首先，我们想说的是，无论是货币政策还是财政政策，其松紧定义都是一种目标或工具，其能否转化为实效才是最关键的环节，而衡量实效的唯一标准则是社会融资能否起步回升。单纯的将货币政策与财政政策分割对待本身是一种理想化的状态，因此，在没有看到社会融资量回升之前，任何工具或手段都是零，而衡量实效的唯一指标则是广义货币供应量M2或社会融资总量。
所以正像“宽货币政策目标不是看多的理由”一样，“宽财政政策目标也不是看空的理由”，债券市场多与空的实现最终依赖于松或紧的目标能否有效转化为信用派生的松或紧。
因为利率作为价格是融资需求和资金供应(货币条件)所决定的，而三大宏观指标在一定程度上代表着需求与供应，即M2(或社会融资总量)的变化代表着融资需求曲线的变化，通货膨胀率(CPI)影响着资金供应曲线是否会收紧，而经济增长速度则影响着资金供应曲线是否可以扩张。
二、央行主导的短期利率也不是影响长期利率的唯一要素
再者，货币政策不会放松论断的本身正确与否不去考虑，即便我们假定货币政策真不会放松，公开市场中的2.25%逆回购利率真的不会下降，是否稍长期限的利率就一定被封堵住了下行的空间呢?
一种看法认为公开市场操作利率是资金成本的概念，当此成本不再降低，则其他资产收益不能降低。这一看法的本质则是“负债的成本在决定着资产的收益”，事实上是早已被证明错误的观点。
和这一看法相类似的则是“理财收益率不降低，则债券收益率不能降低”，这在2014-2015年间已经被证明是不可取的。事实上正好反之，“资产的收益率在决定负债的成本”，一个经典的例证则是：实体回报率的变化影响了利率的变化。这里我引用一张来自网上的关系图片，日本资产回报率与资金成本的关系：
那么在什么条件下，中央银行公开市场操作的利率会成为长期利率下行的制约呢?我想，应该有两个前提：
1、中央银行会在某一利率水平上无限量的“吞”与“吐”流动性，即当看到利率回落到某一水平下方时，会无限量的以2.25%水平“吞入”流动性;
2、社会投资者对于长期经济增长率并不看衰，对未来资产回报率依然乐观。这两个条件缺一不可，而且后一条件至关重要。
试想，如果社会投资者对于未来资产回报率预期低迷，即便中央银行可以提供短期回报，但是也必然有资金会进入长期资产，只要这种长期资产的回报率依然高于中央银行所提供的回报水平，这将导致收益率曲线不断的压平下去，甚至不排除倒挂的利率曲线。事实上在2008年四季度也出现过1-3年期倒挂的利率曲线。
总体来看，且不说当前利率曲线的陡峭度依然不小(历史上在短期利率不动的情况下，流动性最好的10年国开利率可以只高出7天利率50-60个点)，即便在利差很小的情况下，长期利率绝对不是单一的短期利率水平所主导，其另一主导因素则是社会投资者对于未来长期回报率的预期，如果预期悲观，则曲线可以不断压平，甚至倒挂。中央银行的短期利率主导是影响长期利率的关键，但是并不是唯一，毕竟债券市场的历史远比中央银行的历史要长的多。
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