并购重组，是提高上市公司质量、促进产业转型升级的一个重要渠道，但也是一项高难度的“动作”。整合协调得当，对上市公司不仅有脱胎换骨之效，或许还能收获“鱼跃龙门”之功，但如若一朝“行差踏错”，“壮士断腕”都算幸运者，被拖累到“退市边缘”的企业也不在少数。子公司“失控”，就是整合“消化不良”的表现之一。
近期，亚太药业、新宏泽、文化长城等多家上市公司出现重要子公司失控的情形。亚太药业无法控制子公司上海新高峰的印章和营业执照；新宏泽子公司江苏联通纪元的公章被强行侵占和擅自重刻；文化长城子公司翡翠教育未经董事会批准对外投资、支付收购款……还有如*ST聚力、*ST围海虽没有认定子公司失控，但却出现子公司证照、公章失控等情形。
一出出、一幕幕失控情节背后，暴露出部分上市公司“任性”并购、盲目追逐热点、内控基础薄弱、缺乏必要管控能力等问题，而无辜被卷入其中的投资者，也在这一场场“商战”闹剧中损失惨重。
不可否认的是，在国家产业结构调整和实体经济提质增效的关键时刻，并购重组是增强上市公司盈利能力、推动产业转型升级的有效手段，但要把“好钢用在刀刃上”、避免“佳偶”变“怨侣”，或许还需要上市公司多练内功、多做功课。
追踪监管主线复盘“怨侣”形成逻辑
近年来，子公司“失控”现象频繁见诸报端，记者梳理了交易所的监管记录，发现部分失控或早已有迹可循。
信号一：究竟是真转型还是炒股价、买利润？
从*ST天润8亿收购点点乐或能得到一定的启示。过去较长时间一直依赖物业租赁实现微利的*ST天润2015年4月突然宣布收购一家网络游戏公司，增值率高达2672.15%。
点点乐承诺2015-2017年扣非后净利润分别为0.65亿元、0.81亿元、1.02亿元。方案披露后，*ST天润的股价从2.07元/股上涨至7.45元/股，市值从16.7亿元增加到60亿元，其间深交所、监管层对于公司股价大涨以及后续整合管控等皆有关注。
刚开始，标的业绩貌似在往预测的方向发展——2016年，*ST天润表示点点乐超额完成2015年业绩承诺并推出半年度10转增30的高送转方案，交易所发函要求公司自查股票买卖，并开始关注点点乐业绩承诺具体完成情况；2017年3月，*ST天润表示点点乐2016年业绩完成比例为95.66%，交易所发函提示点点乐业绩变化情况并关注商誉减值计提合理性。
2018年4月，在毫无征兆的情况下，点点乐2017年业绩完成比例陡降至26.58%，*ST天润计提商誉减值准备4.6亿元，面对子公司业绩大幅波动情况，交易所再度发问——商誉减值是否合理？子公司内控是否有效？核心团队是否稳定？经营管理是否对个别人员存在重大依赖？子公司管控情况及存在何种经营风险？
彼时，*ST天润回函称拟加强子公司管控，现阶段商誉减值计提合理。但到了2019年2月，公司最终披露点点乐失控，自2018年1月起不再将点点乐纳入合并报表，再次计提资产减值准备3.62亿元，同时无法收到业绩补偿款3.8亿元。
此次失控的发生似乎是意料之外，又似在预料之中，而留下的一地鸡毛却让投资者惨遭损失。
信号二：自身不硬如何打铁？
创新医疗的前身“千足珍珠”的“故事”也堪称精彩，这家原主业为淡水珍珠养殖、加工与销售的企业因珍珠业务下滑严重，2014年、2015年连续两年亏损。
2015年6月，公司披露重组方案，拟跨界收购建华医院等三家医院，重组实施完毕后建华医院保留原管理团队，并承诺2016-2018年扣非后净利润分别为1.05亿元、1.23亿元、1.36亿元。
然而奇怪的是，千足珍珠称收购完成后将进行资源整合，但对如何实施针对性的整合计划和管控措施却只字未提。如此大跨度的转型和含糊的整合计划引起了交易所的关注，在重组问询函中，交易所问询上市公司如何对标的进行管控、是否具备医院管理经验及人才储备，并要求公司充分揭示业务转型风险。
2016年12月，因建华医院董事长违规占用建华医院资金，深交所给予其个人通报批评的处分，标的内控薄弱的问题初见端倪。2018年12月，深交所又关注到建华医院自行出售地块后又购回的异常行为，发函要求公司自查对建华医院内控和财务管理方面存在的缺陷，上市公司对子公司管控不力的问题陆续暴露。
2017年、2018年建华医院未完成业绩承诺，业绩完成比例分别为95.65%、84.79%，针对这一情况，交易所在年报问询函中问询了标的业绩承诺未实现的原因及交易对手方的履约能力，以及商誉减值准备计提的合理性等内容。
2019年6月，因业绩补偿义务人未履行补偿义务，上市公司向法院提请仲裁；2019年11月，上市公司表示建华医院拒绝审计，双方矛盾升级，建华医院“失控”并自当月出表，而2020年4月公司又决定继续将建华医院纳入合并报表，短短5个月左右的时间，建华医院出表又入表，这场大戏似乎还未落幕。
“佳偶”非天成而在“人和”
从前述案例中不难看出，跨行业并购追概念、炒题材，约定超预期业绩对赌，透支标的资产未来盈利能力，却不考虑后续业务和团队整合；标的内控基础薄弱，同时上市公司也没有针对性的内控制度建设和整合方案；对子公司放任不管，表面上是控股股东，却缺乏必要的管控能力，只要子公司配合审计，就不评估整合效果等，是子公司失控最根本的诱因。
在业内人士看来，要解决这一现象，必须从源头出发，提高企业经营管理水平，完善公司治理。上市公司应当从企业自身发展规划出发，充分调研、审慎并购，摒弃炒股价、买利润式的并购，尤其是跨界并购、三高并购且拟保留原管理团队的，应充分考虑如何对子公司实施有效管控，制定详细的整合计划和时间安排表，充分提示整合风险。
同时，上市公司还需完善公司治理水平，重视整合过程的持续评估。具体包括加强对子公司资金、印章、财务等方面的管控，向子公司关键岗位派驻人员，定期“回头看”，评估整合进展、过程、管控力度，分析与计划的差异及原因，注重公司文化的融合。
并购重组的难度，无异于一场婚姻，既不能“握得太紧”，也不能“放手过多”，需要谨慎的选择与长期的磨合，各方参与者要相互配合、不断调合，才能将“失控”化解于无形。投资者也应清晰地认识到，“佳偶天成”在A股市场的资本运作过程中并不“适用”，需擦亮眼睛理性思考。
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