距离2020年结束已不足半月，每逢年末，A股上市公司各类突击交易大戏便粉墨登场。据不完全统计，2020年四季度以来，A股已有超150家公司发布了拟出售房产、土地、子公司股权等公告，一年一度的“保壳大战”进入“关键时刻”。
不过，即将出炉的退市新规，或让这道特别的“年度风景”有所不同。
畅通多元退出通道，直指创利保壳成规
退市制度作为资本市场一项重要基础制度，承担着及时出清劣质资产、提升市场资源配置效率的作用。但受单一利润指标易操控、退市流程长等问题的影响，“退市难”问题长期困扰着国内资本市场。
作为我国资本市场的入口和出口两端，“全面实行股票发行注册制”与“建立常态化退市机制”本是一脉相承、同步推进。目前，注册制试点已落地实施，通过设置多元IPO指标，增强了市场入口的包容性，与多元上市标准相匹配的多元化退出渠道，也自然是呼之欲出。
11月28日，证监会副主席阎庆民公开表示，对于丧失持续经营能力的“空壳僵尸”，要增强退市刚性，决不允许“久拖不退”。12月14日，深沪交易所发布退市相关规则修订征求意见稿，其以坚持市场化、法治化、常态化为方向，完善退市指标，简化退市程序，拓宽多元退出渠道，进一步健全上市公司退出机制，以期对上市公司“退市难”问题进行破局。
其中，引入“扣非前后净利润孰低者为负且营业收入低于1亿元”的组合指标取代以往单一净利润指标，多维刻画、准确识别“壳”公司，直指部分公司挖空心思盈余管理规避退市的扭曲现象，也与IPO发行从关注“持续盈利能力”到关注“持续经营能力”相呼应。在这一背景下，退市将不再简单考察企业利润，还要看其是否具备持续经营能力，亏损与否不再是退市的主要关注点，退市监管将更关注“僵尸企业”和“空壳企业”能够得到及时出清。
保壳“套路”改弦更张，监管态度一如既往
在仅考察单一净利润指标情形下，亏损公司通常会在年末突击交易，通过卖资产、拿补助、获捐赠等方式创造利润，还有公司单纯依靠更正前期会计差错、会计政策或会计估计变更等“财技”腾挪利润，以实现扭亏为盈，从而规避退市。
记者观察到，如果公司推出的方案合理性不足、真实性存疑，恶意规避退市意图明显，通常都会引来监管的高度关注。对于缺乏商业实质、价格有失公允、会计处理存疑的事项，监管层历来都是保持紧盯态势，及时问询关注，挖出交易“猫腻”。
今年12月1日，*ST兆新披露拟以2.5亿元出售深圳核心地块。早在2019年底，公司就曾准备以1.5亿元出售该地块，账面价值为837万元。根据公司前次交易时对深交所问询函的回复，公司涉嫌故意隐匿交易对手方与公司的关联关系、土地规划具备商业用途但按工业用途评估等关键信息。回函披露后，引起市场广泛质疑，公司被迫终止交易。目前，公司已连续两年亏损，今年底提高交易价格“卷土重来”，公告当日即收到深交所关注函，直指两次交易价格差异、保壳动机等问题。
同样，连续亏损的*ST雪莱10月底突击将处于查封状态的自用房地产转为投资性房地产，通过一个简单的会计处理调整操作，就让公司净资产增厚了近1亿元。12月，公司原董事长将应收公司近千万款项转给第三方后，第三方随即免除公司债务，进一步增厚了公司资产。交易所也是立即发函，问询房产评估价格和债务豁免的合理性、会计处理的合规性。
此外，针对更正前期会计差错等花式“财技”，深交所今年以来已发出百余份函件重点问询前后会计处理是否存在矛盾、是否合规，并已对金刚玻璃、*ST节能、美盛文化等8家公司的会计差错更正等违规行为进行了纪律处分。
记者关注到，此前，上市公司因连续两年亏损或净资产为负被实施退市风险警示后，下一年度通过盈余管理实现盈利，即使会计师因此出具无法表示意见审计报告，公司也能规避退市。本次改革后，将财务类指标和审计意见类型指标交叉适用，堵住上述规避空间。之后，中介机构出具的审计意见将发挥更大作用。而交易所也一直强调中介机构的把关责任。前期，针对ST步森、*ST奋达等公司重大会计处理问题的函件中，除会计师事务所被要求核查发表意见外，签字会计师个人也一并被要求发表意见，中介责任被进一步压实。
可以预见的是，退市新规后，部分长期主业缺失的公司想再依靠卖资产、拿补助进行规避退市的路子将难以走通。新的保壳“招式”想必依然会出现，但监管也一定会紧随而至。哪怕套路不断翻新，手段越发隐蔽，但对规避退市的监管态度却从来都不会改变。
缺乏持续经营能力，壳资源还价值几何
此前，卖资产是公司最常用的一种保壳手段，有的公司为了自救，不惜出售自身核心资产，这种饮鸩止渴的做法，反而损害了上市公司持续经营能力，有的公司甚至因此又走到了退市边缘。以ST中基为例，公司2015年完成重整，主业仅剩下大桶原料酱、小包装番茄制品等，产品结构单一。受国内番茄酱行业产能过剩、番茄原料供应不足等因素影响，主业自2015年起持续亏损，2017年和2019年均主要依靠债务重组收益扭亏，一直徘徊在退市边缘。
此外，破产重整因其成功后的巨额收益及股价利好，也成为上市公司近年来常用的一种自救手段。据统计，2020年以来，A股已有16家公司被申请破产重整。破产重整固然可以帮助公司轻装上阵，有机会实现“凤凰涅槃”，但对于主业萎靡、丧失持续经营能力的“空壳僵尸”公司，费力保壳后往往业务也并无起色。特别是在剥离不良资产、又没有优质资产注入的情况下，重整后的公司可能再次沦为“空壳”，依然面临退市风险，陷入保壳恶性循环。
而另一边，部分公司虽没有走到破产重整地步，但为了保壳也持续“割肉”自救，将自身置于危险边缘。以*ST辉丰为例，公司连续两年亏损面临暂停上市风险，为了保壳，在2020年10月底拟出售核心子公司51%的股权。但是，即便勉强熬过了今年，失去了持续“造血”能力的公司又将何以为继？在出售公告披露后，公司股价已跌去30%。
退市新规出台后，无持续经营能力的“空壳”企业腾挪转换的空间被大幅压缩，出售优质资产这种“卖子求生”行为将失去意义，部分保壳老“套路”恐怕将难以奏效。自然的，壳资源的价值也要多打一些问号了。
回头来看，这些年忙着保壳的公司大多主业不佳，公司治理和规范运作存在重大缺陷。比如前面提到的*ST兆新2019年财务报告被出具无法表示意见的审计报告，全体董监高不能保证财务报告的真实、准确、完整，*ST辉丰因虚假记载已被证监会立案调查。
今年10月，国务院《关于进一步提高上市公司质量的意见》中强调，强化上市公司主体责任。上市公司要诚实守信、规范运作，专注主业、稳健经营，不断提高经营水平和发展质量。特别是退市新规出台后，主业萎缩、经营困难的上市公司更要将关注点从短期保壳转向恢复持续经营能力上来，练好内功，努力提高上市公司整体质量，重塑注重长远发展的市场生态。
来源：
