徐家汇三个品牌错位经营 覆盖不同层次消费群体

　　核心观点

　　三个品牌错位经营，客户群体覆盖广徐家汇现拥有4家百货门店和5家汇金超市门店，地处繁华时尚之都上海市。公司现已形成汇金百货、上海六百和汇联商厦三个百货品牌，其中汇金百货定位为中高端时尚百货、上海六百定位大众流行的中档百货、汇联商厦则是以工薪实惠的品牌为主，三个品牌错位经营，覆盖了高中低不同层次的消费群体，形成明显的互补优势和协同效应。公司旗下5家汇金超市门店中有两家和位于汇金百货店中，实施捆绑式发展，其余3家为单体店。汇金超市消费群体定位为中高端都市白领，目前进口商品的比例已超过20%。

　　立足核心商圈，单店经营能力强目前上海主要有5大商圈，公司旗下有3家百货门店：汇金百货徐汇店、上海六百和汇联商厦位于成熟繁华的徐家汇商圈，汇金百货虹桥店于2008年12月新开业，地处新崛起的虹桥商圈。其中汇金百货徐汇店和上海六百是公司的主力门店，两者合计对营业收入贡献为67.32%，对利润总额的贡献达80.78%;汇联商厦由于其工薪实惠的定位，近几年保持平稳增长;公司单店经营能力较强，旗下3家位于徐家汇的门店在2009年的上海百货店排名中分别位于第6、13和21名。公司在徐家汇商圈已形成较好的商业信誉和口碑，随着虹桥商圈的崛起，客流的不断增加将使汇金百货虹桥店成为公司新的增长点。

　　自有物业降低成本公司4大百货店均为自有物业，建筑面积共计约12万平方米，在享有物业增值收益的同时，可为公司提供稳定的经营条件，减少经营成本。再加上强大的单店管理能力，公司盈利能力得以不断提升。2010年公司毛利率和净利率分别为28.55%和9.5%，远高于行业平均水平。

　　收购汇金百货27.5%股权，增厚利润公司此次募集资金除用于置换建设汇金百货虹桥店先期垫付款外，还将用于收购汇金百货27.5%的股权。收购完成后汇金百货将成为公司的全资子公司，考虑到汇金百货徐汇店是公司主力门店，少数股东权益的减少将直接增厚母公司净利润。

　　未来三年期待单店成功经营模式的复制和扩张公司计划至2013年末，以汇金百货品牌在上海地区发展到2-4家店，条件成熟后再往长三角其他消费力较强的城市扩展1-2家;条件成熟后，以上海六百品牌在上海地区发展2-3家店;汇联商厦则以中低档服饰和汇联食品为特色，发展社区连锁商业;2013年末以汇金超市为品牌在上海地区门店发展到5-8家。

　　盈利预测与估值根据我们测算结果，汇金百货27.5%股权的收购，将增厚公司2011年EPS约0.05元。暂不考虑未来新开门店，我们预计公司11-13年摊薄后EPS分别为0.59元、0.64元和0.70元。考虑到公司在核心商圈的优势地位，我们给予徐家汇2011年28-32倍PE，合理价值区间为16.52-18.88元。